（報(bào)告出品方/作者：東吳證券，周爾雙、朱貝貝）

1. 徐工機(jī)械：中國(guó)工程機(jī)械行業(yè)排頭兵，混改助力問(wèn)鼎全球

1.1. 背靠全球前三徐工集團(tuán)，大噸位技術(shù)“大”有可為

公司潛心布局整合集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資源，起重機(jī)械龍頭鑄成“大國(guó)重器”。徐工機(jī)械是中 國(guó)工程機(jī)械行業(yè)三家龍頭企業(yè)之一，成立于 1993 年，1996 年在深交所上市。依托實(shí)際 控制人徐工集團(tuán)強(qiáng)大的資本實(shí)力，徐工機(jī)械獲得大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)，成為全國(guó)工程機(jī)械制造 商中產(chǎn)品品種、系列最多最全的公司之一。2018 年，公司非公開(kāi)發(fā)型股票 24.9 億元， 用于高空作業(yè)平臺(tái)、智能化物流建設(shè)。2020 年 9 月，徐工混改方案落地，引入機(jī)構(gòu)投資 者，實(shí)行員工持股，激發(fā)企業(yè)活力。2021 年 4 月，徐工機(jī)械發(fā)布公告，擬吸收合并徐工 有限，以實(shí)現(xiàn)徐工集團(tuán)工程機(jī)械板塊業(yè)務(wù)整體上市。

2020 年徐工集團(tuán)工程機(jī)械收入全球份額 8.46%，全球第三，中國(guó)第一。徐工集團(tuán)為 中國(guó)工程機(jī)械體量最大、產(chǎn)品線最齊全的集團(tuán)企業(yè)之一。根據(jù)全球工程機(jī)械 50 強(qiáng)峰會(huì) 組委會(huì)和《中國(guó)工程機(jī)械》雜志主辦的“2021 年全球工程機(jī)械制造商 50 強(qiáng)榜單”，按 2020 年工程機(jī)械板塊收入排序，徐工集團(tuán)工程機(jī)械銷售額 162.52 億美元（按 2020 年末 美元匯率，約合 1061.81 億人民幣），全球收入份額 8.46%，同比+2.96pct，躋身全球三 強(qiáng)。排名前二為海外龍頭卡特彼勒、小松，全球收入份額分別為 12.93%/9.65%，同比3.27pct/-1.85pct。排名四五為國(guó)產(chǎn)龍頭三一重工、中聯(lián)重科，全球收入份額分別為 7.92%/5.19%，同比+2.52pct/+2.09pct。

“大噸位”技術(shù)全球領(lǐng)先，持續(xù)突破外資壟斷的市場(chǎng)困境。徐工早在 2000 年就確 立了高端、高技術(shù)含量、高可靠性、大噸位“三高一大”創(chuàng)新戰(zhàn)略，在大噸位領(lǐng)域一騎 絕塵。履帶起重機(jī)領(lǐng)域，從國(guó)內(nèi)第一臺(tái)具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的百噸級(jí)以上產(chǎn)品研制成功， 到 “神州第一吊”下線，再到 “世界第一吊”問(wèn)世，徐工一直走在行業(yè)前列。在挖掘 機(jī)領(lǐng)域，徐工先后填補(bǔ)了國(guó)內(nèi) 300 噸、400 噸、700 噸挖機(jī)的空白。“神州第一挖”700 噸液壓挖掘機(jī)下線，標(biāo)志著中國(guó)成為世界上繼德國(guó)、日本、美國(guó)后，第 4 個(gè)具備 700 噸 級(jí)以上液壓挖掘機(jī)研發(fā)制造能力的國(guó)家。

1.2. 起重機(jī)三足鼎立大勢(shì)已定，公司銷量份額穩(wěn)居第一

起重機(jī)市場(chǎng)“三足鼎立”，寡頭壟斷大局已定。起重機(jī)對(duì)資本、資質(zhì)和技術(shù)的要求 較高，行業(yè)壁壘難以突破，競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定。2019 年 1~4 月汽車起重機(jī)市場(chǎng)銷量 CR3 達(dá) 93%，相較 2009 年提升 8.6pct，產(chǎn)品持續(xù)向龍頭集中；其中，徐工/中聯(lián)/三一銷量份額 分別為 40.3%/28%/24.9%，公司起重機(jī)銷量份額穩(wěn)居國(guó)內(nèi)第一。

2020 年徐工汽車起重機(jī)、履帶起重機(jī)、隨車起重機(jī)的銷量市占率分別為 39.57%/40.38%/61.2%，穩(wěn)居行業(yè)第一。2020 年我國(guó)汽車/隨車/履帶起重機(jī)的銷量分別 為 54176/19457/3283 臺(tái)，其中汽車起重機(jī)是起重機(jī)最大的細(xì)分市場(chǎng)，銷量占比達(dá) 70.44%。 2020 年徐工在汽車/隨車/履帶起重機(jī)市場(chǎng)的銷量市占率分別為 39.57%/61.2%/40.38%， 穩(wěn)居行業(yè)第一。

1.3. 20Q4 盈利指標(biāo)持續(xù)改善，鋼材漲價(jià)影響有限

受益 2017 年以來(lái)行業(yè)景氣，2017~2020 年公司收入/歸母凈利潤(rùn) CAGR 達(dá) 26.23%/38.25%。受工程機(jī)械行業(yè)調(diào)整期影響，2012~2016 年公司業(yè)績(jī)收縮。2017 年以 來(lái)地產(chǎn)+基建需求帶動(dòng)行業(yè)復(fù)蘇，業(yè)績(jī)迅速反彈，2017~2020 年?duì)I業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn) CAGR 達(dá) 26.23%/38.25%。2020 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 739.68 億元，同比+25%，歸母凈利潤(rùn) 37.29 億元，同比+2.99%，凈利潤(rùn)增速較低，主要系：

（1）2020 年匯率波動(dòng)幅度大，產(chǎn)生大量財(cái)務(wù)費(fèi)用拖累利潤(rùn)表現(xiàn)；

（2）公司嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)，夯實(shí)資產(chǎn)質(zhì)量，計(jì)提大額信用減值 損失（+48.58%）和資產(chǎn)減值損失（+179.97%）；

（3）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，低毛利率的工程機(jī) 械備件及其他占營(yíng)收比重提升。

21Q1 業(yè)績(jī)?cè)鏊倩謴?fù)正常水平，全年有望實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。2021 年 Q1 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 249.78 億元，同比+80.40%，歸母凈利潤(rùn) 17.27 億元，同比+182.44%。2021 年一季度業(yè) 績(jī)實(shí)現(xiàn)超高速增長(zhǎng)，主要系：

（1）Q1 需求旺盛，產(chǎn)品放量規(guī)模效應(yīng)顯著；

（2）疫情影響 下旺季后移，20 年 Q1 營(yíng)收/凈利基數(shù)低；20 年 Q1 收入占全年比重僅 18.72%，遠(yuǎn)低于 19 年 Q1 的 24.37%和 18 年 Q1 的 24.38%。若以 2019 年同期為基數(shù)，采用幾何平均的 方法計(jì)算復(fù)合增長(zhǎng)率，2019-21 年 Q1 營(yíng)收的復(fù)合增速為 31.61%，接近 19 年 Q1 同比增 速 33.72%，業(yè)務(wù)增長(zhǎng)已恢復(fù)正常水平。根據(jù)公司年報(bào)，2021 年公司收入增速指引 10%。

分業(yè)務(wù)來(lái)看，2020 年公司起重機(jī)收入占比 35.81%，毛利率 23.37%，高于其他業(yè)務(wù)水平。

（1）營(yíng)收構(gòu)成方面，公司的起重機(jī)業(yè)務(wù)占營(yíng)收比重最高，2020 年起重機(jī)業(yè)務(wù)收入 264.89 億元，占總營(yíng)收 35.81%；工程機(jī)械備件及其他占營(yíng)收比重逐年提升，2020 年創(chuàng) 收 176.56 億元，占比 23.87%；鏟運(yùn)機(jī)械占營(yíng)收比重逐年下降，2020 年占比 8.94%；樁 工機(jī)械占營(yíng)收比重相對(duì)穩(wěn)定，2020年占比9.91%。

（2）毛利率方面，2020年起重機(jī)23.37%> 樁工機(jī)械 21.48%>鏟運(yùn)機(jī)械 18.54%>工程機(jī)械備件及其他 9.77%，起重機(jī)業(yè)務(wù)毛利率高 于其他業(yè)務(wù)。

2020 年毛利率為 17.07%，同比-0.38pct；凈利率為 5.96%，同比-1.10pct。2016 年 以來(lái)公司毛利率有所下降，主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，低毛利率的工程機(jī)械備件及其他占營(yíng) 收比重提升。2020 年凈利率同比小幅下降，原因系：

（1）2020 年人民幣大幅度升值，產(chǎn) 生大額匯兌損失；

（2）嚴(yán)控應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)，信用減值損失同比+48.58%；

（3）進(jìn)一步提 高運(yùn)營(yíng)效率和夯實(shí)資產(chǎn)質(zhì)量，資產(chǎn)減值損失同比+179.97%。

21 Q1 公司毛利率 16.58%，同比-1.73pct；凈利率 6.99%，同比+2.52pct，盈利能力持續(xù)改善。主要系混改提效及減值損失計(jì)提正?；?。隨著治理機(jī)制市場(chǎng)化改革的推進(jìn)， 我們預(yù)計(jì)公司盈利能力穩(wěn)中有升的趨勢(shì)仍將持續(xù)。

按 2021 年鋼材平均漲幅 10%-20%，我們測(cè)算公司毛利率壓力 1.15~2.29pct。受碳 達(dá)峰、碳中和政策影響及下游備貨不足影響，2021 年初以來(lái)鋼材價(jià)格持續(xù)上漲，截至 5 月 12 日，螺紋鋼、板材指數(shù)較年初漲幅 40%以上，熱卷價(jià)格于 5 月 12 日達(dá)到頂點(diǎn)，較 年初累計(jì)上漲 45.59%，但隨后價(jià)格出現(xiàn)回調(diào)，6 月 4 日熱卷價(jià)格累計(jì)漲幅回落至 20.72%。 我們預(yù)計(jì)后續(xù)鋼材持續(xù)上漲空間有限，全年鋼材價(jià)格平均漲幅為 10%-20%左右，對(duì)應(yīng)公 司全年毛利率壓力為 1.15~2.29 個(gè)百分點(diǎn)（不考慮集采、鋼材儲(chǔ)備、規(guī)模效應(yīng)），鋼材價(jià) 格上漲對(duì)毛利率影響有限。若進(jìn)一步考慮到全年行業(yè)增長(zhǎng)預(yù)期，公司規(guī)模效應(yīng)提升及降 本提效，我們預(yù)計(jì)全年凈利率穩(wěn)中有升。

1.4. “珠峰登頂”開(kāi)局之年，混改助力問(wèn)鼎全球

徐工有限（徐工集團(tuán)工程機(jī)械有限公司）為徐工集團(tuán)的主要收入來(lái)源，2020 年貢獻(xiàn) 集團(tuán)收入 92%。根據(jù)徐工有限 2021 年第九期超短期融資券募集說(shuō)明書(shū)，截至 2021 年 5 月 9 日，徐工集團(tuán)持股徐工有限 34.09%，徐工有限持股徐工機(jī)械 38.11%，徐工機(jī)械是 徐工集團(tuán)旗下唯一上市公司，最終控制人是徐州國(guó)資委。2020 年徐工集團(tuán)收入 1,116.44 億元，凈利潤(rùn) 38.90 億元，凈利率為 3.48%。徐工集團(tuán)一級(jí)子公司包括徐工有限、徐工 汽車、徐工租賃等，其中徐工有限對(duì)集團(tuán)收入的貢獻(xiàn)最大，2020 年收入 1025.85 億元（占 當(dāng)期集團(tuán)營(yíng)收 91.89%），凈利潤(rùn) 45.00 億元，凈利率為 4.39%。

2020 年 9 月混改方案落地，徐工集團(tuán)對(duì)徐工有限持股由 100%降至 34.09%，仍為徐工有限、徐工機(jī)械的實(shí)控人。2020 年 9 月 23 日，公司發(fā)布混改進(jìn)展公告：

①老股轉(zhuǎn) 讓：與 3 家國(guó)有控股企業(yè)簽訂總額為 54 億元的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，向江蘇省國(guó)信集團(tuán)有限 公司、建信金融資產(chǎn)投資有限公司、交銀金融資產(chǎn)投資有限公司分別轉(zhuǎn)讓其持有的徐工 有限 18.41%、8.59%、6.13%股份，徐工集團(tuán)持股徐工有限由 100%降至 66.86%；

②增資 擴(kuò)股（戰(zhàn)投+員工持股）：與 12 家戰(zhàn)略投資者和 1 個(gè)員工持股平臺(tái)簽訂總額為 156.56 億 元的增資協(xié)議，其中員工持股平臺(tái)持股比例 2.7%，徐工集團(tuán)對(duì)徐工有限的持股比例從 66.86%進(jìn)一步降至 34.1%，仍為徐工有限、徐工機(jī)械實(shí)際控制人。

“珠峰登頂”開(kāi)局之年，混改助力問(wèn)鼎全球。根據(jù)徐工集團(tuán)“珠峰登頂”發(fā)展規(guī) 劃：2020 年躋身世界前五，2025 世界前三，2035 年全球登頂。從全球工程機(jī)械 50 強(qiáng)峰 會(huì)組委會(huì)主辦“2021 全球工程機(jī)械制造商 50 強(qiáng)榜單”看，2020 年徐工集團(tuán)工程機(jī)械收 入已位居全球前三，世界前三目標(biāo)已基本實(shí)現(xiàn)。未來(lái)，混改將是實(shí)現(xiàn)全球登頂目標(biāo)的新 起點(diǎn)：

①整體上市：2021 年 4 月 7 日，公司發(fā)布公告，擬通過(guò)發(fā)行股份等方式吸收合并 徐工有限，挖掘機(jī)械（銷量份額國(guó)內(nèi)前二）、塔機(jī)（銷量份額國(guó)內(nèi)前二）、混凝土機(jī)械（銷 量份額國(guó)內(nèi)前三）、礦機(jī)（銷量份額國(guó)內(nèi)國(guó)產(chǎn)品牌第一）等優(yōu)質(zhì)工程機(jī)械資產(chǎn)有望整體上 市。

②盈利拐點(diǎn)：混改后公司考核機(jī)制轉(zhuǎn)向利潤(rùn)，積極利用利潤(rùn)考核、員工持股、股權(quán) 激勵(lì)等市場(chǎng)化手段激勵(lì)，深度綁定員工與公司股東利益，盈利能力有望拐點(diǎn)向上，釋放 業(yè)績(jī)彈性。

2. 行業(yè)層面：關(guān)注低周期波動(dòng)中強(qiáng)阿爾法

2.1. 趨勢(shì)一：周期波動(dòng)弱化，三大邊際變化已至

相較上一輪周期，2016 年以來(lái)行業(yè)景氣持續(xù)性明顯拉長(zhǎng)。

① 2009-2011.04：四萬(wàn)億 投資+環(huán)保政策驅(qū)動(dòng)。

② 2011.05-2016.04：強(qiáng)政策刺激結(jié)束+行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)，周期屬性人為 強(qiáng)化。

③ 2016.05-至今：更新需求+替代人工，行業(yè)格局優(yōu)化，景氣周期拉長(zhǎng)。

2021 年，我們預(yù)計(jì)挖機(jī)行業(yè)同比增長(zhǎng) 15%-20%，混凝土機(jī)械、起重機(jī)行業(yè)同比增 長(zhǎng) 20%-30%，工程機(jī)械行業(yè)景氣度仍在持續(xù)。

（1）挖掘機(jī)：從更新需求看，舊挖機(jī)壽命替換需求支撐下，2021-2023 年挖機(jī)更新 需求持續(xù)；從新增需求看，人工成本上漲拉動(dòng)機(jī)械化率提升，未來(lái)地產(chǎn)基建投資增速不 悲觀，挖機(jī)對(duì)裝載機(jī)替代效應(yīng)上升，挖機(jī)新增需求增長(zhǎng)空間廣闊；從出口需求看，2021 年海外市場(chǎng)復(fù)蘇+國(guó)產(chǎn)品牌崛起，我們預(yù)計(jì) 2021 年出口增速 50%以上，2021-25 年 CAGR 為 30%，出口需求貢獻(xiàn)率將逐步提升。我們預(yù)計(jì) 2021-23 年我國(guó)挖機(jī)行業(yè)銷量增速分別 為 15.2%/4.5%/1.4%，行業(yè)周期波動(dòng)較上一輪大幅弱化。

（2）混凝土機(jī)械：2019 年國(guó)內(nèi)水泥產(chǎn)量達(dá) 23.8 億噸，假設(shè) 2021-2023 年國(guó)內(nèi)水泥 產(chǎn)量復(fù)合增速為 3%，其中約有 60%-70%用于混凝土，則 2021 年可用于攪拌成混凝土 約 91.2 億立方米。假設(shè)混凝土中 70%采用泵送，那么泵送能力需求達(dá) 63.8 億立方米。 按照國(guó)內(nèi)泵車 10 年平均使用壽命，300 萬(wàn)噸左右的設(shè)計(jì)泵送容量計(jì)算，平均每輛泵車泵 送能力為 30 萬(wàn)噸/年，由此我們計(jì)算得到 2021 年泵車新增需求約為 1429 臺(tái)。平均 1 個(gè) 攪拌站需要配備 1 臺(tái)泵車，5-6 臺(tái)攪拌車，則 2021 年攪拌車新增需求合計(jì)約 69888 臺(tái)。 按照上述邏輯，假設(shè) 2021-23 年出口復(fù)合增速 30%，我們預(yù)計(jì) 2021-23 年國(guó)內(nèi)混凝土泵 車行業(yè)銷量增速為 24.6%/11.5%/8.1%，攪拌車行業(yè)銷量增速為 26.0%/13.4%/2.7%。

（3）汽車起重機(jī)：按照 10 年平均壽命替換周期，2021 年起重機(jī)更新需求高峰持 續(xù)，2022 年更新需求仍達(dá) 2 萬(wàn)臺(tái)以上；從新增需求看，起重機(jī)需求與基建投資高度相 關(guān)，2021-23 年基建投資有望保持 5%左右增速，2021 年風(fēng)電搶裝熱度較前年退減，但 國(guó)家在海洋工程、電力建設(shè)、基礎(chǔ)建設(shè)、煤炭化工、冶金建設(shè)等領(lǐng)域投資力度的不斷加 大，為大型吊裝服務(wù)行業(yè)的發(fā)展提供廣闊市場(chǎng)前景。從出口需求看，我們預(yù)計(jì) 2021 年 海外市場(chǎng)復(fù)蘇，出口有望保持 60%高速增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì) 2021-23 年我國(guó)主要企業(yè)汽車起 重機(jī)銷量增速分別為 22.0%/12.4%/2.6%，行業(yè)需求整體維持高水平。

展望未來(lái)，我們預(yù)計(jì)未來(lái)幾年挖機(jī)行業(yè)同比波動(dòng)±10%左右，周期波動(dòng)較上一輪大 幅弱化，板塊價(jià)值有望重估。相較 2011 年上一輪景氣周期，本輪周期迎來(lái)三個(gè)邊際變 化：

（1）更新需求：上一輪周期為純?cè)隽啃枨?，受基建、地產(chǎn)等投資波動(dòng)影響大。本輪 周期迎來(lái)首輪壽命替換周期。按小/中/大挖市場(chǎng)平均使用壽命 9 年/10 年/11 年預(yù)測(cè)，結(jié) 合歷史挖機(jī)結(jié)構(gòu)及銷量數(shù)據(jù)，我們預(yù)計(jì) 2021-2030 年平均挖機(jī)年更新需求近 14.7 萬(wàn)臺(tái)， 2026 年后有望迎來(lái)新一波大更新周期。

（2）機(jī)械替人：2020 年 13t 以下小挖純?cè)隽啃枨?11 萬(wàn)臺(tái)，2011-2020 年，13t 以下 小挖銷量占比由 37%升至 53%，為本輪增量需求最核心推動(dòng)力，2020 年歐美日等發(fā)達(dá) 地區(qū)微挖（≤6t）占比 50%以上，中國(guó)不到 30%，隨著建筑業(yè)用人成本提升，機(jī)械小型 化成為未來(lái)趨勢(shì)，我們預(yù)計(jì)小挖替人將成為行業(yè)長(zhǎng)期最核心驅(qū)動(dòng)力之一。

（3）國(guó)產(chǎn)品牌全球化：2011 年僅有徐工集團(tuán)入圍全球 10 強(qiáng)，2020 年全球前 50 工 程機(jī)械制造商中國(guó)產(chǎn)品牌銷量份額 26.48%，超越美、日成為全球第一，國(guó)產(chǎn)三甲躋身全 球前五，未來(lái) 3-5 年國(guó)產(chǎn)品牌全球化值得期待，2015-2020 年挖機(jī)出口 CAGR 48%，我們預(yù)計(jì) 2021-2025 年 CAGR 有望達(dá) 30%（其中 2021 年同比增速 60%-100%），2020 年挖 機(jī)出口 3.5 萬(wàn)臺(tái)，2025 年行業(yè)出口有望達(dá) 13 萬(wàn)臺(tái)。

2.2. 趨勢(shì)二：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)可控，利潤(rùn)率得以維持

市場(chǎng)擔(dān)心行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致利潤(rùn)率下滑，我們認(rèn)為：本輪景氣周期行業(yè)格局已 大幅優(yōu)化，競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)可控，利潤(rùn)率有望維持。

① 行業(yè)集中度提升：2011-2020 年國(guó)內(nèi)挖 機(jī)市場(chǎng)銷量 CR3 已由 33%提升至 54%，且行業(yè)集中度仍在持續(xù)提升。龍頭廠商基于規(guī) 模優(yōu)勢(shì)利潤(rùn)率大幅高于中小企業(yè)（2020 年板塊平均凈利率為 10%，三一重工/中聯(lián)重科 凈利率分別為 16%、11%）；

② 格局更加穩(wěn)定：經(jīng)歷 2012-2016 年行業(yè)去產(chǎn)能，2016 年 后國(guó)內(nèi)挖機(jī)市場(chǎng)三甲穩(wěn)定為三一、徐工和卡特三足鼎立格局，龍頭話語(yǔ)權(quán)加大，競(jìng)爭(zhēng)環(huán) 境更加可控。

2.3. 趨勢(shì)三：強(qiáng)者恒強(qiáng)難以逆轉(zhuǎn)，龍頭業(yè)績(jī)釋放有望超預(yù)期

收入端：規(guī)模優(yōu)勢(shì)+研發(fā)力度加大，行業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)難以逆轉(zhuǎn)。

①工程機(jī)械行業(yè)固定 成本較高，隨著收入規(guī)模擴(kuò)大具備成本領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，行業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)趨勢(shì)難以逆轉(zhuǎn)，銷量份 額持續(xù)向龍頭集聚；

②基于產(chǎn)品、渠道、品牌競(jìng)爭(zhēng)力及研發(fā)投入（數(shù)字化轉(zhuǎn)型，產(chǎn)品優(yōu) 化）力度加大，龍頭行業(yè)地位日益鞏固，行業(yè)破局難度增大。

盈利端：凈利率長(zhǎng)期上行，業(yè)績(jī)釋放有望持續(xù)超預(yù)期。

①行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化，競(jìng)爭(zhēng) 風(fēng)險(xiǎn)可控，行業(yè)利潤(rùn)率得以維持。

②龍頭基于規(guī)模效應(yīng)+數(shù)字化轉(zhuǎn)型，凈利率長(zhǎng)期保持 上行趨勢(shì)，盈利釋放有望持續(xù)超預(yù)期。

3. 巨頭整體上市在即，期待挖掘機(jī)等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入

集團(tuán)待注入工程機(jī)械資產(chǎn)主要包括：挖掘機(jī)、混凝土機(jī)械及礦業(yè)機(jī)械。21 年 4 月 6 日，公司發(fā)布公告，擬通過(guò)向股東徐工有限發(fā)行股份等方式實(shí)施吸收合并，集團(tuán)工程機(jī) 械產(chǎn)品有望整體上市。根據(jù)徐工有限 2021 年第九期超短期融資券募集說(shuō)明書(shū)，2020 年 主要未上市工程機(jī)械子公司收入如下：徐工挖機(jī)（挖掘機(jī)）231 億元、徐工建機(jī)（塔機(jī)） 62 億元、徐工施維英（混凝土機(jī)械）61 億元、徐工礦機(jī)（礦機(jī)）28 億元。2020 年四個(gè) 非上市工程機(jī)械子公司收入 382.04 億元，凈利潤(rùn) 14.5 億元。

2020 年徐工集團(tuán)營(yíng)收 1116.44 億元，其中工程機(jī)械主體徐工有限收入為 1025.85 億元（占 91.89%），上市主體徐工機(jī)械收入 739.68 億元（占集團(tuán) 66.25%）。2020 年徐 工集團(tuán)/徐工有限（一級(jí)子公司）/徐工機(jī)械（二級(jí)子公司，上市主體）收入分別為 1116.44/1025.85/739.68 億元，徐工有限/徐工機(jī)械總收入分別占集團(tuán) 91.89%/66.25%；2020 年徐工集團(tuán)/徐工有限/徐工機(jī)械凈利潤(rùn)分別為 38.90/45.00/37.46 億元，徐工有限/徐工機(jī) 械凈利潤(rùn)分別占集團(tuán) 115.68%/96.30%。

3.1. 挖掘機(jī)：國(guó)內(nèi)強(qiáng)阿爾法，2020 年收入 231 億，盈利能力回升企穩(wěn)

徐挖與三一重機(jī)同為國(guó)內(nèi)強(qiáng)阿爾法，2020 年徐挖銷量 51258 臺(tái)，份額 15.65%持續(xù) 提升。徐工挖掘機(jī)產(chǎn)品線齊全，全面覆蓋 1.5 噸到 400 噸全系列的液壓挖掘機(jī)產(chǎn)品。其 中 70 噸以上的特大挖優(yōu)勢(shì)明顯，400 噸特大型液壓挖掘機(jī)填補(bǔ)了國(guó)內(nèi)及國(guó)際市場(chǎng)空白。 根據(jù)中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2008-2020 年徐挖年銷量由 973 臺(tái)升至 51258 臺(tái)，市 占率由 1.3%持續(xù)提升至 15.65%，2021 年 4-5 月徐挖市場(chǎng)份額在 20%左右，預(yù)計(jì)未來(lái)保 持年均提升 1-2pct 趨勢(shì)，2021 全年份額在 17%左右。徐挖與三一重機(jī)同為國(guó)內(nèi)挖機(jī)市 場(chǎng)雙強(qiáng)阿爾法，市場(chǎng)銷量份額穩(wěn)居行業(yè)前二且穩(wěn)步提升，挖機(jī)資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)具備稀缺性。

進(jìn)口替代+集中度提升，徐挖強(qiáng)阿爾法有望持續(xù)強(qiáng)化。國(guó)內(nèi)挖機(jī)市場(chǎng)進(jìn)口替代及行 業(yè)集中度提升趨勢(shì)顯著，主要系國(guó)產(chǎn)品牌具有性價(jià)比優(yōu)勢(shì)，龍頭主機(jī)廠具有規(guī)模效應(yīng)攤 薄成本優(yōu)勢(shì)。2011-2020 年我國(guó)挖機(jī)市場(chǎng)銷量 CR3 由 33%持續(xù)提升至 54%，國(guó)產(chǎn)品牌份 額由 42%持續(xù)提升至 70%，我們認(rèn)為龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)趨勢(shì)不變，未來(lái)不具性價(jià)比的外資企 業(yè)、實(shí)力較弱的中小主機(jī)廠將逐步邊緣化。我們認(rèn)為徐挖作為國(guó)內(nèi)挖機(jī)市場(chǎng)強(qiáng)阿爾法， 未來(lái)龍頭地位鞏固，份額提升持續(xù)。

2020 年徐挖收入 231 億，2016-2020 年 CAGR 達(dá) 76.3%，高于行業(yè)龍頭。得益于 徐工集團(tuán)在工程機(jī)械行業(yè)的大平臺(tái)優(yōu)勢(shì)，徐工挖機(jī)高速發(fā)展。2016-2020 年徐挖/三一的 挖掘機(jī)銷量 CAGR 分別為 78%/60%，挖機(jī)業(yè)務(wù)收入 CAGR 分別為 76.27%/49.71%。2020 年，三一/徐工挖機(jī)業(yè)務(wù)營(yíng)收為 375.28 億/230.81 億，同比增速分別為 38.85%/53.22%， 徐挖銷量份額增長(zhǎng)繼續(xù)保持領(lǐng)先。

徐挖盈利能力持續(xù)改善，2020 年毛利率升至 31.52%，達(dá)到行業(yè)平均水平。2020 年， 三一/徐挖的挖機(jī)業(yè)務(wù)毛利率分別為 36.67%/31.52%，同比分別為-3.97pct/+10.77pct，徐 挖毛利率已達(dá)到行業(yè) 30%左右平均水平，接近同期三一挖機(jī)毛利率 34.67%。2020 年，徐工挖機(jī)凈利潤(rùn) 11.19 億元，凈利率 4.84%，同比+4.01pct，盈利能力持續(xù)改善。徐挖早 期利潤(rùn)率偏低，主要系考核機(jī)制注重銷量市占率而非利潤(rùn)、自制件相對(duì)少、早期小噸位 產(chǎn)品占比高。隨著上述問(wèn)題改善，2020 年徐挖毛利率升至 31.52%，同比+10.77pct，已 達(dá)到行業(yè)平均水平。未來(lái)，基于徐挖中大挖產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、規(guī)模效應(yīng)凸顯，我們預(yù)計(jì)毛 利率有望穩(wěn)定在 30%以上，并穩(wěn)中有升?；旄暮螅跈C(jī)考核目標(biāo)由市占率轉(zhuǎn)向利潤(rùn)，利 于行業(yè)整體利潤(rùn)率穩(wěn)定。

3.2. 塔機(jī)：穩(wěn)居國(guó)內(nèi)前二，2020 年收入 62 億，受益裝配式建筑風(fēng)口

2020 年徐工建機(jī)收入 61.62 億，銷量份額穩(wěn)居國(guó)內(nèi)前二?！?020 全球塔式起重機(jī)制 造商 10 強(qiáng)”榜單中，徐工塔機(jī)在榮登全球第 4，中國(guó)第二。根據(jù)徐工集團(tuán)、徐工有限債 券募集說(shuō)明書(shū)，2020 年徐工建機(jī)（主營(yíng)塔機(jī)）營(yíng)收 61.62 億，市場(chǎng)銷量份額約 15%，僅 次于中聯(lián)塔機(jī)份額約 40%。

徐工塔機(jī)銷量市占率提升迅速，2018-2020 年收入 CAGR 141%，遠(yuǎn)高于同期龍頭 77%，未來(lái)銷量份額提升趨勢(shì)持續(xù)：

（1）根據(jù)中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，2012-2018 年塔機(jī)制造 企業(yè)已由 300 多家降至 70 家。行業(yè)洗牌后“?！闭邽橥?，存活下來(lái)的企業(yè)市占率仍有 提升空間，強(qiáng)者恒強(qiáng)格局延續(xù)。

（2）2021 年初廣東徐工建機(jī)智能制造基地動(dòng)工，建成達(dá) 產(chǎn)后可年產(chǎn)塔式起重機(jī)、施工升降機(jī) 5000 臺(tái)以上，年產(chǎn)值 25 億元，產(chǎn)能及技術(shù)水平進(jìn) 一步提升。

（3）混改后，徐工塔機(jī)考核機(jī)制更加市場(chǎng)化，進(jìn)一步激發(fā)企業(yè)活力。

徐工塔機(jī)盈利能力持續(xù)改善，2021Q1 凈利率已升至 9.73%，超過(guò)行業(yè)平均水平。2016 年起徐工建機(jī)凈利率呈穩(wěn)定增長(zhǎng)趨勢(shì)，尤其是混改后，徐工塔機(jī)研發(fā)體系、銷售體 系、管理體系做了調(diào)整，盈利改善明顯。2020 年徐工建機(jī)凈利率 4.95%，同比+2.11pct； 2021Q1 凈利率進(jìn)一步升至 9.73%，已超過(guò)行業(yè)平均水平，塔機(jī)資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)秀。

塔機(jī)行業(yè)將持續(xù)受益裝配式建筑風(fēng)口。裝配式結(jié)構(gòu)施工不僅要求塔機(jī)起重能力大， 還對(duì)吊裝精度要求高（對(duì)構(gòu)件吊裝的就位要求達(dá) mm 級(jí)），制動(dòng)靈敏并具有良好的慢就 位功能，性能良好的塔機(jī)可保證吊裝質(zhì)量、提高吊裝效率。據(jù)國(guó)務(wù)院及住建部政策，2026 年裝配式建筑行業(yè)的滲透率將達(dá)到 30%以上。2020 年全國(guó)新開(kāi)工裝配式建筑面積占新 建建筑面積比例僅為 20.5%，仍有較大的提升空間。對(duì)標(biāo)海外市場(chǎng)，發(fā)達(dá)國(guó)家裝配式建 筑的市場(chǎng)滲透率高達(dá) 70%-90%，其中日本、美國(guó)滲透率均達(dá) 90%，中國(guó)仍有較大發(fā)展空 間。據(jù)達(dá)豐設(shè)備預(yù)計(jì)，我國(guó)裝配式建筑滲透率將在 2024 年提前完成目標(biāo)，達(dá)到 32.4%， 裝配式建筑發(fā)展將催生中大型塔機(jī)需求。

3.3. 混凝土機(jī)械：國(guó)產(chǎn)三巨頭，2020 年收入約 97 億，銷量份額快速增長(zhǎng)

集團(tuán)混凝土機(jī)械銷量份額穩(wěn)居國(guó)內(nèi)前三，2019 年份額升至 15%。2012 年 7 月，徐 工集團(tuán)收購(gòu)全球混凝土機(jī)械龍頭施維英 52%股權(quán)，混凝土機(jī)械實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。根據(jù)徐工 集團(tuán)、徐工有限債券募集書(shū)披露，2017-2019 年集團(tuán)混凝土機(jī)械市場(chǎng)占有率為 5.25%、 7.65%、15.35%，其中 4 橋 62.00 米泵車為徐工施維英優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品，2019 年行業(yè)占有率 21.20%。細(xì)分產(chǎn)品銷量份額保持提升態(tài)勢(shì)，2020 年混凝土泵車/攪拌車/攪拌站/車載泵市 場(chǎng)份額分別 15.9%/6.2%/1.3%/3.5%；2021 年 Q1，優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品泵車/攪拌車銷量分別達(dá) 555/2865 臺(tái)，市占率進(jìn)一步升至 18%/8%；混凝土攪拌站銷量 82 臺(tái)，超過(guò) 2020 全年銷 量一半。

2020 年徐工集團(tuán)混凝土機(jī)械收入 97 億，2014-2020 年 CAGR 為 24%，與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手差距逐步縮小。根據(jù)徐工集團(tuán)、徐工有限債券募集書(shū)，徐工集團(tuán)混凝土業(yè)務(wù)主要生產(chǎn)子 公司為徐工施維英、德國(guó)施維英。2014-2020 年，徐工集團(tuán)混凝土機(jī)械收入 CAGR 24.28%， 遠(yuǎn)高于同期中聯(lián)重科 10.3%、三一重工 9.18%，徐工混凝土機(jī)械銷量份額提升迅速。2020 年徐工/中聯(lián)/三一混凝土機(jī)械收入分別為 97/190/271 億元，與同行差距逐步縮小。

2020 年集團(tuán)混凝土機(jī)械毛利率為 14.56%，未來(lái)有望穩(wěn)步回升至 25%以上。2017- 2020 年，徐工集團(tuán)混凝土機(jī)械毛利率由 28%降至 15%。2020 年徐工/三一/中聯(lián)的混凝土 機(jī)械毛利率分別為 14.56%/26.33%/27.30%，徐工較三一、中聯(lián)低 10 個(gè)百分點(diǎn)以上，主 要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、考核機(jī)制差異。混改后，公司考核機(jī)制由銷量份額轉(zhuǎn)向利潤(rùn)，在零部件 國(guó)產(chǎn)化及規(guī)模效應(yīng)帶動(dòng)下，毛利率有望逐步回升至 25%左右正常水平。

3.4. 礦業(yè)機(jī)械：全球前五，2020 年收入 28 億，發(fā)展前景廣闊

2016-2020 年徐工礦機(jī) CAGR 為 29%，2020 年收入 28 億。集團(tuán)礦業(yè)機(jī)械子公司 對(duì)應(yīng)徐工礦機(jī)，主要產(chǎn)品包括 90 噸以上的超大挖機(jī)（礦山領(lǐng)域）、300t 以上礦用卡車、 破碎機(jī)等其他產(chǎn)品。根據(jù)債券募集書(shū)，2016-2020 年徐工礦業(yè)收入 CAGR 達(dá) 28.79%； 2020 年收入規(guī)模 27.95 億，同比增長(zhǎng) 81.14%，保持高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

2020 年徐工礦機(jī)凈利率僅 0.07%，同比-1.62pct，主要系當(dāng)年計(jì)提了較大規(guī)模的資 產(chǎn)減值損失。隨著礦機(jī)業(yè)務(wù)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，未來(lái)盈利能力有望逐步回升。

礦業(yè)機(jī)械長(zhǎng)坡厚雪，徐工銷量份額世界前五、全國(guó)第一，發(fā)展前景廣闊。長(zhǎng)期來(lái)看， 礦山機(jī)械行業(yè)長(zhǎng)坡后雪，后市場(chǎng)備件市場(chǎng)空間大，盈利能力高，海外龍頭卡特、小松礦 山機(jī)械收入體量占到總收入約 1/3。公司礦山機(jī)械收入規(guī)模穩(wěn)居全球第五、中國(guó)第一， 隨著國(guó)內(nèi)工程機(jī)械后市場(chǎng)發(fā)展成熟，未來(lái)發(fā)展前景廣闊。

4. 盈利拐點(diǎn)初現(xiàn)，凈利率翻倍以上提升空間

4.1. 挖機(jī)、塔機(jī)為高毛利產(chǎn)品，資產(chǎn)注入拉升整體利潤(rùn)率

挖掘機(jī)、塔機(jī)毛利率較高，資產(chǎn)注入有望拉升上市公司利潤(rùn)率。2020 年集團(tuán)挖機(jī)、 混凝土機(jī)械年毛利率分別為 31.52%/14.56%，2019 年礦卡、塔機(jī)年毛利率分別為 6.25%/24.58%，挖機(jī)、塔機(jī)均高于徐工機(jī)械同期毛利率（注：2020 年礦機(jī)、塔機(jī)毛利率 暫未披露）。其中挖掘機(jī)械作為優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)，17-20 年毛利率維持 20%+，21Q1 突破 31.80%，毛利占比 20 年起超越起重機(jī)械成為徐工第一，20 年板塊收入相比 19 全年 +6.32%。我們測(cè)算，若以 2020 年數(shù)據(jù)為標(biāo)準(zhǔn)（礦機(jī)、塔機(jī)采用公布的 2019 年數(shù)據(jù)）注 入四類資產(chǎn)，徐工機(jī)械 20 年毛利率將升至 19.96%，同期徐工機(jī)械毛利率 17.07%提升 2.89pct。

4.2. 凈利率翻倍以上提升空間，20Q4 起盈利提升跑贏行業(yè)

2020 年公司毛利率 17.07%，凈利率 5.06%，凈利率具備翻倍以上提升空間。2020 年徐工 / 三 一 / 中 聯(lián) 的 毛 利 率 分 別 為 17.07%/29.82%/28.59% ， 凈 利 率 分 別 為 5.06%/15.97%/11.30%，相較同行具備翻倍以上提升空間。2017-2020 年公司凈利率低于 同行，主要系：

（1）產(chǎn)品品類較全，部分低毛利產(chǎn)品拉低利潤(rùn)水平。20 年?duì)I收占比 23.87% 的工程機(jī)械備件毛利維持 10%波動(dòng)，處于較低水平，主要為與控股股東出售商品與提供 勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易，預(yù)計(jì)公司整體上市后不再體現(xiàn)在分業(yè)務(wù)中。

（2）集采中心設(shè)立在上市 公司，外購(gòu)鋼材、發(fā)動(dòng)機(jī)等原材料再內(nèi)銷，拉低了上市公司的利潤(rùn)水平。2021Q1 徐工有 限/徐工機(jī)械主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別 24.41%/16.58%，歸母凈利率分別 7.67%/6.91%，合并 口徑下利潤(rùn)率較高，預(yù)計(jì)整體上市后不再受此影響。

期間費(fèi)用率在可比公司中處于低位，人均研發(fā)支出領(lǐng)先。2018-2021Q1，公司期間 費(fèi)用率在可比公司中均處于相對(duì)地位，2021Q1 為 8.99%，低于同期三一 11.80%，中聯(lián) 12.43%。2018-2021Q1，公司期間費(fèi)用率由 10.84%穩(wěn)定下降至 8.99%，費(fèi)控管理良好。 從費(fèi)率結(jié)構(gòu)看，21Q1 公司研發(fā)費(fèi)用率 2.95%，低于同期三一 4.25%、中聯(lián) 4.26%。但考 慮到人員精簡(jiǎn)，研發(fā)人均支出領(lǐng)先，2020 年三一重工/中聯(lián)重科/徐工機(jī)械研發(fā)人員分別 5,346/5,992/2,818 人，研發(fā)支出分別 62.59/35.01/37.52 億元，研發(fā)人員人均支出 117.08/58.43/133.14 萬(wàn)元。

混改以來(lái)，20Q4-21Q1 公司單季凈利潤(rùn)增速大幅高于行業(yè)，未來(lái)盈利改善有望持續(xù) 跑贏行業(yè)。公司 2020 實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 37.29 億元，同比+2.99pct，低于同行業(yè)。但自混改以 來(lái)，2020Q4 徐工/三一/中聯(lián)單季凈利潤(rùn)同比增速分別 115.58%/43.19%/78.81%，2021Q1 分別為 182.44%/146.16%/135.41%。凈利率提升趨勢(shì)顯著，20Q4-21Q1 凈利率分別為 5.74% （高于 2020 年全年 5.06%）/6.99%，同比分別+1.91pct/+2.52pct?；旄囊詠?lái)公司凈利率 改善成效顯著，盈利改善有望持續(xù)跑贏行業(yè)。

4.3. 利潤(rùn)激勵(lì)由弱約束轉(zhuǎn)為強(qiáng)約束，2021 年或迎盈利拐點(diǎn)

激勵(lì)由弱約束轉(zhuǎn)為強(qiáng)約束，2021 年有望看到盈利拐點(diǎn)。2021 年 4 月 22 日，公司董 事會(huì)對(duì) 2018 年版高管薪酬制度進(jìn)行了修訂。2020 年 9 月混改后，公司考核重心由銷量 市占率轉(zhuǎn)向利潤(rùn)，9 人董事會(huì)中外部董事占 5 席，高管薪酬利潤(rùn)考核占 60%，混改員工新增持股 8.7 億元（其中董事長(zhǎng)、總裁及總經(jīng)理增持股份 2.88 億），深度綁定公司利潤(rùn) 與員工利益，壓力激勵(lì)由弱約束轉(zhuǎn)為強(qiáng)約束，2021 年或迎盈利拐點(diǎn)。

三一、中聯(lián)股權(quán)激勵(lì)均帶來(lái)人均產(chǎn)值大幅增長(zhǎng)。徐工機(jī)械上市以來(lái)未曾實(shí)施股權(quán)激 勵(lì)，而工程機(jī)械另外兩大巨頭，三一重工、中聯(lián)重科自上市以來(lái)分別實(shí)施 5 次、3 次， 計(jì)劃合計(jì)授予股份 5.9 億股（占目前總股本 6.98%）、7.4 億股（占目前總股本 8.53%）， 深度綁定公司與員工利益，帶來(lái)人均創(chuàng)利大幅增加。三一重工于 2016 年實(shí)施兩次激勵(lì) 計(jì)劃，人均創(chuàng)利由 1.19 萬(wàn)元大幅升至 2020 年 64.51 萬(wàn)。中聯(lián)重科于 2017 和 2019 年兩次實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，人均創(chuàng)利由 2017 年的 9.27 萬(wàn)升至 2020 年 31.26 萬(wàn)。

參考三一、中聯(lián)股權(quán)激勵(lì)前后變化、公司未來(lái)人均創(chuàng)利有望穩(wěn)步提升。2020 年徐 工、三一和中聯(lián)人均創(chuàng)收 486.92/406.96/276.73 萬(wàn)元，人均創(chuàng)利分別 24.66/64.51/31.26 萬(wàn) 元，公司人均創(chuàng)利較低主要系盈利能力存在改善空間?；旄暮?，公司高管薪酬考核中利 潤(rùn)占大頭，員工持股平臺(tái)新增持股 8.7 億元，參考三一、中聯(lián)股權(quán)激勵(lì)前后變化、公司 未來(lái)人均創(chuàng)利有望穩(wěn)步提升。

4.4. 國(guó)家制造業(yè)基金 9.6 億大手筆參與混改，彰顯發(fā)展信心

國(guó)家制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)基金 9.6 億大手筆參與混改，持股徐工有限3%股權(quán)。國(guó)家制 造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)基金成立于 2019 年 11 月，注冊(cè)資本 1472 億元，由財(cái)政部、國(guó)開(kāi)金融等 20 家股東發(fā)起。制造大基金主要投向基礎(chǔ)制造和新型制造、新材料、新一代信息技術(shù)、 電力裝備等領(lǐng)域，制造促進(jìn)制造與產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。國(guó)家制造業(yè)大基金成立以來(lái)投資項(xiàng)目 不多，但均鎖定行業(yè)龍頭，單且筆投資金額大。2020 年 9 月 23 日，國(guó)家制造業(yè)轉(zhuǎn)型升 級(jí)基金投資 9.59 億元參與徐工混改，以增資擴(kuò)股方式持股徐工機(jī)械母公司徐工有限3% 股權(quán)。國(guó)家制造業(yè)大基金參與徐工有限混改，體現(xiàn)了國(guó)家級(jí)基金對(duì)徐工有限產(chǎn)品、技術(shù) 及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的認(rèn)可，為建立市場(chǎng)化激勵(lì)約束機(jī)制，實(shí)現(xiàn)整體上市的戰(zhàn)略目標(biāo)提供支持。

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本單位是專業(yè)生產(chǎn)液壓升降機(jī)和物流搬運(yùn)設(shè)備制造商，是剪叉式升降機(jī)、套缸式升降機(jī)、折臂式升降臺(tái)、鋁合金高空作業(yè)平臺(tái)生產(chǎn)規(guī)模最大的企業(yè)。公司設(shè)備精良、工藝先進(jìn)合理、檢測(cè)手段齊全、技術(shù)力量雄厚，產(chǎn)品多次在國(guó)家級(jí)重大項(xiàng)目中中標(biāo)。本公司產(chǎn)品共16個(gè)系列五十多個(gè)品種，產(chǎn)品除了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)遠(yuǎn)銷海外美國(guó)、加拿大、意大利、德國(guó)等多個(gè)國(guó)家。
公司本著：“質(zhì)量第一、以客戶為中心、以誠(chéng)為先”的原則，歡迎廣大用戶來(lái)廠實(shí)地考察、洽談合作。

公司成立至今，一路風(fēng)雨兼程，無(wú)論順境逆境從未懈怠過(guò)。公司的發(fā)展是歷史賦予我們的機(jī)遇，公司有今天的成績(jī)是因?yàn)槲覀儗?duì)機(jī)遇的把握；是公司所有合作伙伴和社會(huì)各界朋友的大力支持；是企業(yè)每位員工辛勤的汗水所鑄就的成績(jī)。

面對(duì)未來(lái)，將建設(shè)成為與時(shí)具進(jìn)、勇于創(chuàng)新、追求卓越服務(wù)、有著強(qiáng)烈社會(huì)責(zé)任感的誠(chéng)信企業(yè)，是我們永遠(yuǎn)的目標(biāo)。

著眼未來(lái)，我們將精益求精著力打造知名品牌，努力實(shí)現(xiàn)“持續(xù)地向顧客提供滿意的產(chǎn)品和服務(wù)”的質(zhì)量方針。